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IV. Previsiones

La situación actual de burbuja inmobiliaria es insostenible. Como hemos dicho, el inverso del PER nos proporciona la rentabilidad de la inversión en vivienda a través del alquiler; cuanto más elevado sea el PER, menor es la rentabilidad del alquiler y, por tanto, más incentivos existen a enajenar la vivienda e invertir el capital obtenido en otros activos más rentables.

Si durante los últimos años los inversores han estado dispuestos a soportar rentabilidades del alquiler tan reducidas, ello se ha debido a la permanente escalada de los precios de la vivienda, que generaba unas fuertes plusvalías latentes. De hecho, podemos expresar la rentabilidad total de la inversión en vivienda como la suma de su incremento anual de precios y de la rentabilidad del alquiler (1/PER).

En la siguiente tabla podemos observar como desde 1998 la rentabilidad total de la inversión en vivienda comienza a dispararse. Sin embargo, ya en 2007, la fuerte moderación de los precios de la vivienda ha disminuido sustancialmente la rentabilidad total.

Esto significa que si la revalorización de la vivienda no puede sostener la rentabilidad total, deberá hacerlo la rentabilidad del alquiler o, lo que es idéntico, el PER deberá caer.

En este sentido, parece claro que el PER de la vivienda tendrá que regresar a valores cercanos a 20 (su media histórica), esto es, debe reducirse alrededor de un 38%.

Ya hemos explicado que el PER es un ratio:

Por consiguiente, el PER puede reducirse, o bien a través de caídas en los precios de adquisición de la vivienda, o bien mediante subidas de los alquileres.

Como podemos comprobar en el siguiente gráfico, las mayores subidas en los precios de los alquileres desde mediados de los 80 a mediados de los 90 se han producido, precisamente, durante los períodos en que el PER de la vivienda superaba el PER medio de 19,5.

Las mayores subidas del precio del alquiler se produjeron a partir de 1990, momento en el que el PER alcanzó el máximo de 25,5.

Del mismo modo, las variaciones del precio de la vivienda también han sufrido sus mayores correcciones en los períodos en los que el PER ha estado más elevado.

De hecho, a partir de 1990, momento en el que el PER alcanzó el máximo de 25,5, los precios dejaron de subir hasta 1997 e incluso llegaron a caer el 1,3% en 1992.

Dicho de otro modo, durante la anterior burbuja inmobiliaria (de intensidad mucho menor a la actual) convivieron subidas del alquiler superiores al 8% con reducciones del precio de la vivienda.

De esta manera, el PER regresó a niveles más razonables de 17 entre 1996 y 1998, momento en el que comienza a gestarse la nueva burbuja inmobiliaria merced a las reducciones de tipos de interés.

El motivo ya ha sido explicado con anterioridad: existe una tendencia a sostener la rentabilidad total de la vivienda, ya sea con subidas de precios o con incrementos en la rentabilidad del alquiler. Si los precios dejan de subir, la rentabilidad del alquiler tendrá que tomar el relevo.

Parece claro, por tanto, que la burbuja actual también deberá corregirse, o bien con subidas de alquiler, o bien con caídas del precio de la vivienda, o bien con una combinación de ambas.

En principio, dado que desde 1998 las revalorizaciones de las rentas del alquiler no han superado el 5%, todo haría prever fuertes incrementos para los próximos años.

Sin embargo, aun suponiendo que el precio de la vivienda se congelara durante los próximos años, sería necesario un aumento de los precios de alquiler del 65% para situar el actual PER en niveles de su media histórica.

Es dudoso que las familias españolas puedan hacer frente a un incremento tan sustancial del alquiler, de modo que será difícil que el PER se ajuste únicamente por este lado. El precio de la vivienda tendrá que caer irremediablemente.

En la siguiente tabla se muestran distintas combinaciones de variaciones del precio del alquiler y de los precios de la vivienda que devuelvan el PER a 19,5:

O, si queremos expresar estos efectos para una vivienda de 80 metros cuadrados que a finales de 2007 tenga un precio medio de 232.400 euros y por la que se pague un alquiler mensual de 601 euros, las posibles combinaciones son las siguientes:

Por consiguiente, un escenario intermedio daría lugar a una caída del precio de la vivienda en el entorno del 25% para los próximos años. Aunque no suela ser habitual en los casos de burbujas de precios, cabe la posibilidad de que este ajuste se produzca de manera suave, por ejemplo, con caídas de precios de los inmuebles del 8% durante tres años y subidas de los alquileres del 7,5% durante ese mismo período.

Ahora bien, como decimos, los ajustes suaves (por muy beneficiosos que resulten) no suelen ser la norma habitual en los casos de inflación de activos, sobre todo en medio de una crisis financiera como la actual; en el caso de que los tipos de interés de referencia de los mercados hipotecarios se disparen y la tasa de morosidad hipotecaria aumente, los bancos procederán a ejecutar hipotecas en bloque, con lo que la deflación podría ser mucho mayor.

Esto será especialmente cierto si coincide con una caída brusca de la renta disponible de los españoles, consecuencia de eventuales aumentos del paro y restricciones crediticias. En este contexto, las posibilidades de subir los alquileres quedarían seriamente limitadas, por lo que el ajuste sólo podría producirse mediante menores precios de adquisición.