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¿Bajará la inflación en Argentina o habrá hiperinflación?

Los economistas argentinos dividen hoy sus proyecciones entre escenarios en extremos opuestos. Mientras unos aseguran un escenario de hiperinflación (Escenario 1), otros proyectan una baja de inflación (Escenario 2). ¿Cuál es el escenario correcto?

El último informe diario del Banco Central de la República Argentina (BCRA) muestra una base monetaria de 1.3 billones de pesos y 1 billón de pesos en Leliqs.

Que el BCRA decida mantener constante la base monetaria no sería suficiente para asegurar una inflación en baja. El billón de pesos en Leliqs es dinero ya emitido que hoy no circula en el mercado porque los bancos comerciales ofrecen atractivas tasas de interés por plazos fijos en pesos, los que a su vez se utilizan para adquirir Leliqs (bonos) a una tasa de interés mayor. Quienes auguran el Escenario 1 afirman que, si “en algún momento” los depositantes deciden no renovar sus plazos fijos y exigen los pesos, el BCRA se verá obligado a monetizarlos, lo que aumentaría fuertemente la base monetaria y provocaría alta inflación, además de agregar volatilidad en el mercado cambiario, lo que también se podría transferir a precios (pass-through).

¿Es suficiente la alta tasa de interés que el BCRA paga por las Leliqs para sostener la base monetaria en el nivel actual? En el corto plazo, puede serlo. Si bien el escenario preelectoral siempre provoca en la Argentina una dolarización de carteras, la mayor parte de este proceso ya se realizó. Por otro lado, si bien es cierto que las Leliqs hoy tienen un tamaño en pesos similar al que alcanzaron las Lebacs en 2018, su tamaño en dólares es muy inferior. Hoy un billón de pesos equivale a 25.000 millones de dólares y el BCRA cuenta con esos dólares en reservas para evitar el descalabro del sistema. Aun cuando todos los depositantes cancelen sus plazos fijos y deseen ir al dólar, el BCRA puede responder, más aún en un escenario donde el BCRA irá incrementando sus reservas tanto por las buenas cosechas como también por la asistencia del FMI.

Como conclusión de este análisis, la probabilidad del escenario 1 en el corto plazo se ve poco probable. Por el contrario, el conjunto de medidas que tomó el BCRA permitiría que la tasa de inflación vaya reduciéndose mes a mes a partir del segundo semestre de 2019. Si en los primeros meses las tasas de inflación fueron elevadas, esto obedece a la volatilidad cambiaria, que entendemos debería suavizarse a partir del ingreso de divisas que provocó la asistencia del FMI y las buenas cosechas.

En el mediano y largo plazo, sin embargo, la situación es preocupante. Las Leliqs aun no alcanzan un tamaño preocupante, pero de seguir expandiéndose pueden empezar a ser un problema cada vez mayor. Tasas de interés mayor al 65 % por las Leliqs hoy son fundamentadas en una inflación anual del 55 %. Si el BCRA tiene éxito en contener la volatilidad del dólar y logra bajar la inflación en el corto plazo, eso debería permitir ir reduciendo la tasa de interés por las Leliqs, aunque el BCRA cometió el error de hacerlo demasiado rápido entre septiembre y diciembre de 2018 cuando la inflación mensual había bajado de un nivel mayor a 6 % a otro inferior al 3 %.

Otro de los problemas que persistía hasta hace unos días, y que ocasionaba volatilidad en la cotización del dólar, era la amplitud de la banda cambiaria de no intervención. Que entre el límite inferior y superior hubiera un 30 %, implicaba que si el dólar subía hacia la banda superior y el BCRA no intervenía para detenerlo, luego hubiera una fuerte baja en la demanda de pesos, y la corrida fuera muy fuerte y difícil de detener. El BCRA acaba de anunciar, sin embargo, que el FMI ahora sí lo ha habilitado para intervenir parcialmente en la zona de no intervención. Con este cambio de política monetaria, es plausible que el Gobierno de Mauricio Macri llegue a las elecciones con un nivel de inflación alto, pero en baja.