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Una solución de libre mercado al Insider-Trading

El "Insider-Trading" se puede producir en empresas cotizadas en mercados bursátiles. Consiste en que alguien de dentro de la empresa (el Insider), valiéndose de determinada información no pública, que él posee por estar involucrado en las decisiones de la empresa, la utiliza para comprar o vender acciones en el mercado en condiciones mejores a las que obtendría una vez hecha pública dicha información.

Por ejemplo: el señor Povedilla, alto directivo de la empresa Obras Unidas S.A., sabe que ésta va a ganar un contrato de alto importe, que posiblemente haga subir el precio de la acción. Utilizando estos conocimientos antes de que se hagan públicos, puede comprar acciones de Obras Unidas S.A. y beneficiarse de la posible subida del precio una vez se produzca el anuncio.

La cuestión que se plantea es si se debe o no permitir al señor Povedilla, directa o indirectamente, tal adquisición. Mucha gente interpreta que el señor Povedilla está, de alguna forma, engañando a quien le vende la acción, pues conoce información que el vendedor no puede saber. Y que, en consecuencia, el Insider-Trading debería someterse a cautelas o incluso prohibirse.

Sin embargo, la respuesta no es tan fácil como pudiera parecer a primera vista. En primer lugar, hay que darse cuenta de que el Insider corre riesgos en la transacción: aunque los detractores del Insider-trading piensen que ganará seguro gracias a la información privada de que dispone, lo cierto es que el Insider ha de anticiparse al mercado para tratar de beneficiarse. Y siempre hay incertidumbre en la forma en que el mercado va a reaccionar ante una noticia, o simplemente puede ocurrir algún otro suceso que haga que el precio de la acción no se comporte como esperaba el Insider. Así pues, el éxito de la transacción del Insider no está garantizado, ni mucho menos, sino sujeto a los mismos riesgos que la transacción de un tercero.

Lo que nos lleva al segundo punto. La operación de compra o venta que hace el Insider es una transacción que la contraparte realiza voluntariamente. Dicho de otra forma, el individuo que vende/compra los títulos que adquiere/vende el Insider, piensa que se está beneficiando de la transacción, pues en otro caso no la llevaría a cabo. Ello supone que cree tener información que el Insider no tiene; llevado al límite, alguien podría decir que está tratando de "engañar" al Insider. Ocurre que todas las personas disponemos de información privada, nuestra experiencia, que nos hace valorar los datos de formas completamente distintas. Lo que para alguien puede ser positivo, para otro puede ser negativo. Sin embargo, a nadie se le ocurriría decir que todos los agentes que transan en el mercado bursátil están beneficiándose de su información privada.

Por último, desde un punto de vista más teórico, los Insiders aportan información al mercado mediante sus transacciones, información que, gracias a ellos, llega antes al mismo, posibilitando así que el precio de los títulos se aproxime más a su valor real. Esta argumentación es coincidente con el análisis que hace Rothbard[1] del papel social de los especuladores.

Pese a esta defensa del Insider-Trading, lo cierto es que hay algo que causa incomodidad en esta figura. Parece claro que el inversor normal siempre estará en desventaja respecto al inversor Insider, no solo por la información de que éste pueda disponer, sino también por las actuaciones que puede realizar con impacto en el precio de la acción; por tanto, parece razonable que se trate de equilibrar la situación.

Personalmente, como inversor, creo que me comportaría diferentemente si me planteara vender acciones a un tercero o a un Insider. Esto es, el mero hecho de que el Insider quiera comprar o vender arroja información sobre el valor de la acción, que queda oscurecida en el anonimato de las transacciones que impone la Bolsa, lo que beneficia indudablemente al Insider.

¿Ha de resolverse esto mediante regulación impuesta por los poderes públicos? Esta es la cuestión: que el Insider-Trading plantea problemas para la gente que quiere operar en Bolsa es indudable; que la solución sea que el Estado obligue a las empresas cotizadas a determinados comportamientos para prevenirlo o informarlo, es más discutible. Sobre todo, porque no hay una solución objetiva y científica para el problema.

Aceptado que no se debe de prohibir (entre otras, por las razones más arriba apuntadas), la discusión se centra en la información que ha de ser proporcionada por los Insiders (o las empresas) y los plazos en que tal información se ha de proporcionar. Por ejemplo, en Japón el Insider tiene que notificar la transacción el mismo día que la hace; en Suiza, la transacción se hace por un canal específico, de modo que se sabe en tiempo real.

En mi opinión, estas condiciones son un atributo más del mercado bursátil en cuestión y, por tanto, su definición debe quedar al arbitrio del propietario-operador del mercado bursátil que se trate. A su vez, ello implica que quedaría determinado por lo que decidiera el mercado de "mercados bursátiles" en sus transacciones.

Si existe competencia en "mercados bursátiles", esto es, si las empresas pueden decidir en qué mercado bursátil se van a comerciar sus acciones[2], es claro que preferirán ceteris paribus aquellos mercados en que más inversores (ie, más demandantes potenciales) participen. A su vez, el número de inversores participantes dependerá de las condiciones en que puedan acceder a la información que les permite tomar sus decisiones de inversión y de otros factores. Son estos inversores los que pueden optar por comprar en uno u otro mercado bursátil según condiciones como los precios de las transacciones, o, por qué no, las condiciones que se impongan a las transacciones de los Insiders o de las compañías sobre sus propias acciones.

En definitiva, una empresa que opta por un determinado mercado bursátil para cotizar sus acciones ha de cumplir las condiciones que dicho mercado le imponga, en cuanto a información a publicar o datos sobre Insider-trading. Los inversores, a la vista de estas condiciones, deciden a qué mercado bursátil acudir. Si las condiciones para el Insider-trading no les parecen adecuadas, acudirán a otro mercado. Idénticamente, si la empresa cotizada quiere hacer operaciones de Insider sin cumplir los requisitos del mercado bursátil, habrá de buscar otro mercado en que cotizar.

De esta forma, serán las preferencias individuales de unos y otros las que vayan conformando las condiciones exigibles al Insider para sus operaciones, sin necesidad de imposiciones gubernamentales de ninguna clase. Adicionalmente, esta solución elimina la consideración de delito del Insider-Trading, consideración que sí me parece infundada, pues nunca atenta el Insider contra otro individuo, ya que todas sus transacciones se realizan voluntariamente por las partes involucradas.

En resumen: ¿quiere un Gobierno proteger al inversor de los Insiders? Permita que haya competencia en mercados bursátiles, esto es, elimine las barreras legales si las hay. El resto se os dará por añadidura.

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Las reflexiones realizadas se generaron en una de las Sesiones del X HARVARD COURSE IN LAW AND ECONOMICS, organizado por la Fundación Rafael del Pino y el Harvard Law School, por lo que es de justicia expresar agradecimientos a sus organizadores, asistentes y especialmente al profesor Jesse Fried, quien dirigió la citada sesión.

[1] Véase el apartado 2.7 de Man, Economy, and State

[2] Obsérvese que los mercados bursátiles no son más que empresas, que incluso pueden cotizar en Bolsa como cualquier otra empresa. En España, por ejemplo, es BME la empresa que opera los mercados bursátiles.